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33 Gestión de Carteras de Crédito (I): Aspectos Clave

El objetivo es identificar aquél bono cuyo ASW cotiza anormalmente alejado, en términos de desviación típica, respecto a su media histórica 15 y a la de sus comparables, pudiendo represen- tar una buena oportunidad de trading, si asumimos una reversión a la media en los spreads y nos movemos en un contexto de mercado no demasiado volátil o de elevada iliquidez.

GRÁFICO 9. Z-SCORE ANÁLISIS PARA GOBIERNOS DE LA ZONA EURO: SPREADS VS. ALEMANIA FUENTE: BLOOMBERG, BAYERNLB

El z-score es una variable adimensional, que permite homogeneizar la comparación entre ob- servaciones. Típicamente, suelen calcularse estadísticos z-scores con datos diarios y con pe- riodos muestrales entre 3 y 6 meses. Un z-score positivo y con un valor absoluto elevado (>2) indica que el bono cotiza “barato” respecto a su media histórica en el periodo analizado, es decir, su diferencial de crédito actual está cotizando a Z desviaciones típicas por encima de la media, por lo que existe una elevada probabilidad de reversión en el ASW. Por el contrario, un z-score negativo y con un valor absoluto elevado (<2) indica que el bono está“caro”en términos relativos. Algunos analistas estiman como muy baratos (caros) bonos con ASW cercanos a +2dt (-2dt), y baratos (caros) a +1.5dt (-1.5dt). Ahora bien, hay que reconocer las limitaciones de este tipo de análisis, comentadas anterior- mente: un Z-Score a 60 días para el ASW del bono benchmark griego a 10 años habría arrojado persistentes señales de compra en abril 2010, fecha en la que se inició la posterior explosión de spreads de la deuda helena.

15. Si se dispone de un modelo de valoración, se podría comparar el valor actual con el valor teórico o fair value en vez de utilizar el promedio.