3_7 Carteras de credito I 180718

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Si queremos relajar el supuesto de invariabilidad de la ETTI, o simplemente tener en cuenta la distinta variabilidad de cada zona de la curva, podemos pensar en un indicador de rentabilidad ajustada por riesgo que nos permita comparar, al igual que haríamos mediante un ratio de Sha- rpe , el retorno por rolling yield ajustado por la volatilidad del diferencial ( spread volatility ). El rolling yield-to-risk (RYR) se calcula como el margen de protección total ajustado por duración y dividido por la volatilidad tipo en cada punto de la curva, calculada esta última a un perío- do igual al horizonte de inversión 13 . Lógicamente el ratio rolling yield-to-risk arroja valores más atractivos en entornos en los que la pendiente forward-spot es elevada y en los que la volatili- dad de los tipos de interés es baja.

LECTURAS MFIA Gestión de carteras y riesgo LIBRO 3

Rolling yield-to-risk (TIR) = Margen protección total / Volatilidad del diferencial = RYS / σs

Para llevar a la práctica el análisis anterior, el gestor calculará el rolling yield-to-risk de todo el uni- verso disponible de bonos con riesgo de crédito, en cada punto de la curva o en los puntos más significativos de la misma donde existan bonos disponibles con cierta liquidez. Así dispondrá, como resultado, de una matriz de RYR a cada plazo, en la que elegirá aquel sector o curva que maximice este indicador de rentabilidad-riesgo. No obstante, es importante señalar que este procedimiento es indicado para momentos de relativa estabilidad en el mercado de crédito y para bonos con calificación de grado de inver- sión. Si aplicásemos este análisis a las curvas de riesgo soberano de la zona euro en el momento más álgido de la crisis europea, el resultado sería que la inversión óptima es la zona más corta de la curva griega. Lógicamente, el análisis RYR no tiene en cuenta la elevada probabilidad de quiebra que estaba descontando el mercado para el caso griego, por lo que la curva de crédito helena se había aplanado significativamente y los diferenciales frente a Alemania llegaron a alcanzar niveles de 1.300 puntos básicos en el plazo de 2 años.

13. Se debe utilizar la duración modificada forward, es decir, estimada al final del horizonte de inversión. Respecto a la volatilidad, se puede estimar la volatilidad histórica: si estamos realizando el análisis para un horizonte de h meses, calculamos la volatilidad que ha experimentado en los últimos h meses la rentabilidad de cada sector de la curva de rendimientos. Otra opción podría ser utilizar la volatilidad implícita en el mercado de opciones sobre swap a h meses de dicho sector, siempre que fuera un mercado lo suficientemente líquido. Si estamos calculando el margen de protección en pb de precio, dividiremos por la volatilidad precio (σ p  ), mientras que si calculamos el margen en pb de rentabilidad, dividiremos por la volatilidad tipo (σ y  ). Recuérdese la relación entre ambas: σp = σ y D h m-h f h .