3_7 Carteras de credito I 180718

29 Gestión de Carteras de Crédito (I): Aspectos Clave

cuenta cuales son las condiciones de liquidez de los bonos en cuestión (reflejados en los di- ferenciales bid-ask para cada bono) y los costes de transacción que conlleve la operación, de manera que no se anule el beneficio teórico estimado en nuestro análisis. En definitiva, una estrategia de valor relativo es una oportunidad de inversión que intenta extraer una prima de riesgo presente en el mercado para el inversor que está dispuesto a asumir dicho riesgo.

Análisis de diferenciales de equilibrio o Breakeven Rolling Yields

Un primer análisis de valor relativo podría ser plantearse qué ocurriría si nada cambiase a lo largo del horizonte de inversión, es decir, llevar a cabo un análisis estático, bajo el supuesto de que la curva de rendimientos no varía y los diferenciales de crédito se mantienen invariables. El Breakeven Rolling Yield o diferencial de equilibrio representa el número de puntos básicos que puede aumentar el diferencial de crédito de un bono corporativo antes que su retorno total al horizonte de inversión sea inferior al del bono libre de riesgo de referencia o, en el caso de un switch entre bonos, nivel hasta el que puede aumentar el diferencial de rentabilidades entre ambos bonos de manera que agotemos el margen de protección ante un incremento de spreads y el beneficio de nuestra posición neta sea cero. La expresión para el diferencial de equilibrio 12 en una posición larga en el spread es: La expresión RY S nos indica que la rentabilidad esperada de la posición en el diferencial bajo la hipótesis de una Estructura Temporal de Tipos de Interés (ETTI) invariable, es decir, mantenien- do constante la curva de rendimientos libre de riesgo y el diferencial de crédito frente a dicha curva. El rolling yield del spread es igual a la suma de carry y roll-down de la posición neta, es decir, al diferencial inicial de rentabilidad entre ambos bonos (la prima de riesgo del bono de peor crédito) más el diferencial de las pendientes de ambas curvas entre t y t+h . Cuanto mayor sea la prima de riesgo del bono C (bono corporativo o de peor rating) en relación al bono T (bono de Tesoro o con mejor rating) y más apuntada la pendiente de su curva, mayor será el atractivo de invertir en dicho bono. El diferencial de equilibrio S* m-h,t+h es el diferencial de rentabilidades rolled más el rolling yield de la posición neta ajustado por la duración de los bonos al final del horizonte h . El margen de protección frente a ampliaciones de diferencial (S* m-h,t+h - S m-h,t ) es el rolling yield ajustado por la duración en h . S* m-h,t+h ≈ S m-h,t + ( RY S / D h ) = S m-h,t + ( S m,t ∂t /D h ) + (S m,t – S m-h,t ) Rolling yield (spread) RY S ≈ S m,t ∂t + D h (S m,t – S m-h,t )

12. En el capítulo 2 se deriva la expresión para el diferencial de equilibrio.