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3 Estrategias sobre la Curva de Rendimientos: Pendientes y Switches Intra-curva

2. PRINCIPALES MOVIMIENTOS DE LA CURVA DE RENDIMIENTOS

La curva de rentabilidades de un emisor refleja la relación de intercambio, existente en cada momento, entre rendimiento y riesgo para uno de los vencimientos que se encuentra a dis- posición del inversor. La principal curva de referencia en el mercado de bonos es la curva del Tesoro, hasta hace poco considerada como activo libre de riesgo de default , es decir, el conjun- to de rentabilidades de los bonos del gobierno de dicho país para cada vencimiento asociado. Asimismo, la curva swap es muy importante como curva de referencia para la valoración relati- va de activos con riesgo de crédito. La curva de rentabilidades refleja en sus cotizaciones tanto las expectativas del mercado sobre los tipos de interés futuros como la prima de riesgo por plazo, existiendo otras primas como la prima de liquidez, inflación, convertibilidad, etc. Dicha prima de riesgo se conoce como bond risk pre- mium 1 (BRP) o prima temporal, y mide el diferencial de retorno esperado de un bono de gobierno de vencimiento largo sobre un bono de gobierno con un vencimiento corto (por ejemplo 1 año). La estructura de la curva de rentabilidades presenta habitualmente una pendiente positiva, con los tipos a largo plazo cotizando por encima de los tipos a corto, reflejando así la expectativa de una mayor rentabilidad esperada por los inversores al comprometer su inversión durante un mayor periodo de tiempo, con la mayor incertidumbre asociada (mayor BRP), o también puede indicar unas expectativas de mercado de mayores tipos de interés futuros en relación a los tipos actuales o, posiblemente, una combinación de ambos. Por lo tanto, la pendiente de la curva entre la zona larga y la zona corta es una métrica que no permite a los inversores diferenciar di- rectamente entre ambos factores: expectativas de tipos de interés y prima de riesgo por plazo. Sin embargo, la forma real que ofrece la curva de rendimientos en un momento dado depende de multitud de factores, desde aquellos más fundamentales (situación en el ciclo económico, expectativas de inflación, dirección de la política monetaria) hasta otros aspectos técnicos (oferta y demanda de bonos en cada segmento de la curva, situación del mercado repo, etc.). De esta manera, la adopción de una determinada posición en curva dependerá de la visión que, en cada momento tenga el gestor sobre estos factores, tanto fundamentales como técnicos, en compara- ción con la visión que el mercado tiene sobre los mismos, la cual tiene su reflejo en la forma de la curva de rentabilidades futuras implícita en dicho instante, es decir, en la curva a plazo o forward .

1. Para un análisis en profundidad del bond risk premium ver Ilmanen (2011)